中期業(yè)績增長24.21%,符合預期。公司2013年上半年營業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為65.92億元、3.76億元,分別同比增長25.65%、24.21%,基本EPS為0.54元,符合預期。公司預計2013年前三季度業(yè)績增幅為20%~30%,我們判斷在25%以上。

    營銷顯優(yōu)勢,銷量高增長,毛利率提升。本期公司銷售肥料達200萬噸,比去年同期增長36.9%;同時,本期除基礎化肥之外的肥料銷售毛利率達16.66%,同比提高2.61個百分點,盈利能力明顯提升。這主要得益于公司具備卓越的品牌和廣闊的銷售渠道,營銷力度加大,產品銷售順利;品牌優(yōu)勢突出,議價能力強,產品價格調整幅度低于單質肥下跌幅度,產品結構中硝基肥、緩釋肥等新型肥料占比增加。本期普通復合肥銷售毛利率為14.7%,而緩釋肥、硝基肥銷售毛利率分別高出2.84、5.06個百分點。

    銷售投入在積淀,新型肥料銷售前景向好。本期公司銷售費用為3.76億元,比去年同期增長87.21%,投入增加較快,主要因為公司加大了新型肥料如硝基肥、水溶肥等的推廣力度,加強了農化服務力度,增加了廣告和創(chuàng)新營銷投入。我們認為,營銷將強化公司產品品牌,擴大新型產品市場知名度,夯實市場根基,必將驅動新型肥料銷量節(jié)節(jié)攀升。

    基地產能逐漸達產,業(yè)績將持續(xù)增長。菏澤基地13年底前將新增60萬噸/年硝基肥產能,貴州60萬噸/年硝基肥、40萬噸/年水溶性肥料預計將于13年底建成投產。2013年全年有望新增280萬噸/年肥料產能,2014年將新增60萬噸/年產能,肥料總產能將分別為715萬噸/年、775萬噸/年,且新增產品多為緩釋肥、硝基肥、水溶肥等高端肥料,盈利能力較強。

    維持“審慎推薦-A”投資評級。作為業(yè)內最大的復合肥生產企業(yè),借助品牌、渠道優(yōu)勢,迅速擴張,市場占有率將不斷提升。預計公司2015年市占率將超過10%,相比2012年提高1倍。預計公司2013-2015年EPS分別為1.02元、1.39元、1.79元,目前動態(tài)PE僅為15倍,估值較低。

    風險提示:項目進度延遲風險;需求低于預期風險;原材料價格波動風險。