申銀萬國22日發(fā)布鄂爾多斯（600295.sh）調(diào)研報告指出，鋼鐵需求旺盛推動硅鐵價格上升，建議“增持”，具體分析如下：

　　投資評級與估值：建議“增持”。申銀萬國預(yù)期2009~2010 年公司實現(xiàn)EPS 分別為0.61 元、1.13 元，未來三年保持30%以上的增長。公司作為一家具有資源優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)鏈完整、產(chǎn)品線豐富的循環(huán)經(jīng)濟(jì)企業(yè)，比單純的冶煉和加工公司理應(yīng)享受一定溢價，在國內(nèi)基建投資、房地產(chǎn)投資增速提升、粗鋼產(chǎn)量創(chuàng)歷史新高的背景下，硅鐵價格上漲較為確定，申銀萬國認(rèn)為給予公司2010 年20 倍PE 是合理的，申銀萬國將6 個月目標(biāo)價定為22.60 元，建議“增持”。

　　關(guān)鍵假設(shè)點：1. 羊絨業(yè)務(wù)保持10%小幅增長，毛利率穩(wěn)定在30% 2. 09 下半年硅鐵含稅均價6500 元/噸，09年全年不含稅均價5214 元；2010 年含稅均價6700 元 3. 09 年底建成130 萬噸電石產(chǎn)能；中、高碳錳鐵09年底建成18 萬噸產(chǎn)能；2009、2010 年建成裝機(jī)容量86 萬KW、132 萬KW。 4. 未考慮多晶硅業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。

　　有別于大眾的認(rèn)識：市場可能認(rèn)為硅鐵價格上漲還需等待時機(jī)。申銀萬國認(rèn)為硅鐵價格從08 年12 月起一直在底部徘徊，在目前鋼鐵需求強(qiáng)勁的背景下，硅鐵價格上漲已經(jīng)成為業(yè)界、行業(yè)分析師的共識。從開工率來看，公司在今年3 月初還只有50%的開工率，到了3 月下旬已經(jīng)全部開滿。目前硅鐵需求旺盛，已基本沒有庫存，需求旺盛使產(chǎn)品提價較為確定。 從行業(yè)平均成本來看，在目前的原材料價格水平下，公司目前直接生產(chǎn)成本約3900元，行業(yè)平均成本約在4500 元左右，對應(yīng)目前4615 元的硅鐵不含稅價格（含稅價5400 元），在扣除三項費用后，硅鐵全行業(yè)處于虧損狀態(tài)。在下游鋼鐵需求好轉(zhuǎn)的情況下，硅鐵價格從底部走出，提價可以預(yù)期。 市場可能簡單將公司以金屬冶煉業(yè)來估值。申銀萬國認(rèn)為公司的核心競爭力在于不斷整合產(chǎn)業(yè)鏈上游資源的能力。公司利用內(nèi)蒙的資源優(yōu)勢，將生產(chǎn)硅鐵所需的煤、電、硅石和蘭碳等原材料全部自有化，實現(xiàn)自給自足，從而有效鎖定產(chǎn)品成本，上半年在全行業(yè)虧損的情況下，硅鐵業(yè)務(wù)仍保持了20%的毛利率，成本優(yōu)勢使得公司業(yè)績有較強(qiáng)的保證。公司作為一家具有資源優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)鏈完整、產(chǎn)品線豐富的循環(huán)經(jīng)濟(jì)試點企業(yè)，理應(yīng)享受一定溢價。

　　股價表現(xiàn)的催化劑：1.硅鐵、硅錳價格持續(xù)上漲 2.粗鋼產(chǎn)量超預(yù)期。

　　核心假設(shè)風(fēng)險：鋼鐵需求下滑。