揚(yáng)農(nóng)化工：低谷已過(guò)擁抱新成長(zhǎng)

　　農(nóng)藥行業(yè)向好

　　2011年全球農(nóng)藥需求高增長(zhǎng)是大概率事件，尤其是南美、非洲農(nóng)藥需求的增長(zhǎng)，超越了此前業(yè)內(nèi)預(yù)期，國(guó)內(nèi)殺菌劑和除草劑的出口好轉(zhuǎn)較為明顯，預(yù)計(jì)未來(lái)農(nóng)藥價(jià)格仍將進(jìn)一步上漲。同時(shí)，一季度國(guó)內(nèi)農(nóng)藥需求狀況明顯好于

相關(guān)公司股票走勢(shì)

    南方航空8.08-0.09-1.10%昌九生化12.30-0.14-1.13%揚(yáng)農(nóng)化工29.49-0.51-1.70%西南藥業(yè)13.46-0.40-2.89%贛能股份6.94-0.49-6.59%此前預(yù)期，預(yù)計(jì)2011年國(guó)內(nèi)農(nóng)藥需求同比高增長(zhǎng)將是大概率事件，國(guó)內(nèi)殺蟲(chóng)劑的需求將在2011年明顯受益。

　　擬除蟲(chóng)菊酯殺蟲(chóng)劑是位居第三的殺蟲(chóng)劑品系。2002年~2007年全球擬除蟲(chóng)菊酯殺蟲(chóng)劑的年均銷(xiāo)售額增長(zhǎng)7.13%，遠(yuǎn)高于同期全球剎蟲(chóng)劑-0.46%的增長(zhǎng)水平。日本地震重創(chuàng)日本菊酯生產(chǎn)商，裝置損失、原料和電力供應(yīng)的不足，將壓制其開(kāi)工率水平，預(yù)計(jì)未來(lái)日本生產(chǎn)商供應(yīng)將受到限制。

　　印度對(duì)于環(huán)保問(wèn)題的重視，將提升當(dāng)?shù)剞r(nóng)藥企業(yè)生產(chǎn)成本；印度盧比升值降低了印度農(nóng)藥產(chǎn)品出口競(jìng)爭(zhēng)力，也提高了國(guó)內(nèi)進(jìn)口印度中間體產(chǎn)品的菊酯生產(chǎn)商的生產(chǎn)成本，揚(yáng)農(nóng)化工(600486)自供中間體產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步體現(xiàn)。

　　研發(fā)實(shí)力強(qiáng)大

　　賁丁酸甲酯是農(nóng)用菊酯的重要中間體，目前國(guó)內(nèi)僅揚(yáng)農(nóng)化工一家能夠?qū)崿F(xiàn)工業(yè)化生產(chǎn)該中間體，產(chǎn)能達(dá)到3000噸以上。公司產(chǎn)業(yè)鏈完整并具有核心原料生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)，生產(chǎn)原料全部實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化。此外，公司在我國(guó)菊酯領(lǐng)域首次應(yīng)用生物技術(shù)，成功掌握了生物酶拆分菊醇技術(shù)，并攻克了手性化合物順?lè)赐耆蛛x的難題。強(qiáng)大的研發(fā)實(shí)力為公司筑就了寬闊的護(hù)城河，持續(xù)推出的新產(chǎn)品將公司盈利推向至高點(diǎn)。

　　越過(guò)冬天

　　揚(yáng)農(nóng)化工發(fā)展脈絡(luò)清晰：草甘膦和麥草威項(xiàng)目的投產(chǎn)，是公司從殺蟲(chóng)劑向除草劑領(lǐng)域延伸的起點(diǎn)，殺菌劑領(lǐng)域的介入，將完成公司向綜合型農(nóng)藥生產(chǎn)商的轉(zhuǎn)型。

　　2010年對(duì)大多數(shù)農(nóng)藥企業(yè)來(lái)說(shuō)是難過(guò)的一年。在此背景下，公司部分產(chǎn)品需求受到影響，衛(wèi)生菊酯需求下降，草甘膦價(jià)格陷入谷底，但依然有亮色顯現(xiàn)，農(nóng)用菊酯需求大幅提升，幾年前培育的麥草威產(chǎn)品進(jìn)入成長(zhǎng)期。

　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)

　　公司具有很強(qiáng)的技術(shù)研發(fā)實(shí)力，擁有多種高附加值產(chǎn)品的技術(shù)儲(chǔ)備。越過(guò)三年農(nóng)藥行業(yè)的冬天，在充沛的現(xiàn)金流承載下，新產(chǎn)品陸續(xù)進(jìn)入播種期，公司有望進(jìn)入新的發(fā)展期。預(yù)計(jì)公司2010、2011、2012年每股收益分別為0.81元、1.2元和1.45元。維持"推薦"的投資評(píng)級(jí)。(國(guó)信證券)

　　贛能股份：稀土概念附身一飛沖天

　　異動(dòng)表現(xiàn)：周一贛能股份(000899)公告稱(chēng)，公司不存在與贛州稀土或其他第三方洽談重組的情況，公司及控股股東承諾在未來(lái)3個(gè)月內(nèi)不籌劃重大資產(chǎn)重組、收購(gòu)、發(fā)行股份等相關(guān)事項(xiàng)。無(wú)視澄清公告，該股昨天繼續(xù)封住漲停，游資炒作跡象明顯。

　　點(diǎn)評(píng)：公司主營(yíng)火力、水力發(fā)電，節(jié)能項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，鍋爐安裝及維修等，目前由于煤價(jià)上漲導(dǎo)致主業(yè)盈利下滑，雖然公司參股高速公路公司為公司帶來(lái)了一定的穩(wěn)定收益，但也難掩其主營(yíng)虧損嚴(yán)重的局面，公司1月27日發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2010年凈利潤(rùn)為-3000萬(wàn)元至-4000萬(wàn)元，同比減少137.26%~149.68%。在目前電價(jià)改革沒(méi)取得突破性進(jìn)展之前，公司主業(yè)經(jīng)營(yíng)受煤炭?jī)r(jià)格上漲影響較大。公司參股20%的彭澤核電已經(jīng)暫停審批，對(duì)公司未來(lái)發(fā)展增加了很大的不確定性。

　　該股2011年以來(lái)表現(xiàn)不佳，前期受日本核電泄露影響，公司因參股核電而表現(xiàn)低迷。繼昌九生化、西南藥業(yè)紛紛澄清贛州稀土借殼傳聞后，網(wǎng)上又有傳言稱(chēng)"贛州稀土的公司將借殼贛能股份"，公司因此獲得游資青睞，股價(jià)也一飛沖天，最近三天累計(jì)漲幅高達(dá)23.32%?？紤]到該股短線(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)較大，建議回避。(恒泰證券)

　　海南航空：航空主業(yè)較快增長(zhǎng)投資收益助推業(yè)績(jī)

　　在海南國(guó)際旅游島建設(shè)和集團(tuán)的大力扶持下，公司業(yè)績(jī)有持續(xù)超預(yù)期的可能。我們預(yù)計(jì)2011-2012年公司EPS為0.95、1.04元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為8.5、7.8倍，建議"買(mǎi)入"。

　　公司的主要看點(diǎn)：

　　1、海南國(guó)際旅游島建設(shè)的最大受益者；

　　2、分享國(guó)內(nèi)二線(xiàn)市場(chǎng)的快速成長(zhǎng)；

　　3、運(yùn)力投放趨于謹(jǐn)慎，支撐高客座率水平；

　　4、航線(xiàn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及機(jī)隊(duì)優(yōu)化，改善投入產(chǎn)出效率；

　　5、受高鐵影響較?。?/p>

　　6、最高的正點(diǎn)率和"SKYTRAX五星航空公司"殊榮影射公司航空運(yùn)營(yíng)管理水平的專(zhuān)業(yè)、優(yōu)秀；

　　7、投資收益鎖定未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；

　　8、受益大股東和省政府的大力扶持；9、大新華上市漸行漸進(jìn)。

　　股價(jià)的催化劑：

　　1、受益海南島冬季旅游旺季，預(yù)計(jì)今年1季報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)良好；

　　2、海南島國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)免稅政策有望于"五一"試行；

　　3、大新華上市漸行漸進(jìn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示油價(jià)大幅上漲，高鐵網(wǎng)絡(luò)開(kāi)通，突發(fā)災(zāi)難性事故。(廣發(fā)證券)

　　瀘州老窖：年均增30%可期50元以下可積極買(mǎi)入

　　投資要點(diǎn)4Q10凈利同比增長(zhǎng)50%，略超市場(chǎng)預(yù)期

　　2010年，瀘州老窖營(yíng)收、凈利分別增長(zhǎng)22.9%和31.8%，EPS1.58元；4Q10營(yíng)收、凈利分別增長(zhǎng)38.5%和49.5%，EPS0.45元，略超市場(chǎng)預(yù)期。分配預(yù)案為每10股派現(xiàn)10元，不轉(zhuǎn)增，不送股。

　　漲價(jià)和新品促高檔白酒快速增長(zhǎng)，成本上升降低檔毛利率

　　我們估算，2010年1573經(jīng)典裝出貨量同比增5%-10%，出廠(chǎng)均價(jià)升約25%。

　　再加上2H10推的新品中國(guó)品味和年份特曲，老窖高檔白酒2H10營(yíng)收增約48%，全年增約33%。高檔白酒均價(jià)和占比上升推動(dòng)全年毛利率提高2.8%至69.6%。2H10，中低檔白酒營(yíng)收增速止跌回升至17.8%，帶動(dòng)全年增長(zhǎng)6%，但成本上升導(dǎo)致毛利率回落至35.9%，同比下降3.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　組織創(chuàng)新顯成效，表內(nèi)費(fèi)用率大降

　　2003年以來(lái)，張良一直在推動(dòng)老窖的組織創(chuàng)新，以在國(guó)有體制下盡量提高企業(yè)效率，包括生產(chǎn)承包、行政職能外包等等。而2010年銷(xiāo)售管理外部化是重點(diǎn)。

　　受益于此，老窖2010年銷(xiāo)售費(fèi)用大降34%，扣股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后管理費(fèi)用同比僅增10%，兩項(xiàng)費(fèi)用率大降至6.1%和5.7%。顯然，這構(gòu)成公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。

　　11-13凈利年均增30%可期，漲價(jià)和新品仍是重頭戲

　　老窖2011年含稅收入目標(biāo)是86億，增長(zhǎng)來(lái)源包括：1573提價(jià)，新品中國(guó)品味、年份特曲等放量，中低檔組織擴(kuò)張推動(dòng)放量。我們預(yù)計(jì)，11-13年，1573經(jīng)典裝實(shí)際出廠(chǎng)均價(jià)分別增長(zhǎng)22%、17.5%和15%，再加中國(guó)品味和年份特曲，高檔產(chǎn)品年均增速能達(dá)到28%。受此推動(dòng)，老窖11-13年凈利仍可年均增約30%。

　　50元以下積極買(mǎi)入，11年底目標(biāo)價(jià)57元，強(qiáng)烈推薦

　　我們預(yù)計(jì)2011-2013年EPS分別為2.08、2.68和3.43元，同比分別增30%、30%和28%，其中白酒分別為1.85、2.47和3.2元，同比分別增40%、33%和29%。以3月25日44.51元收盤(pán)價(jià)計(jì)算，3年動(dòng)態(tài)PE分別為22、17和13倍，我們給予11年底目標(biāo)價(jià)57元，相當(dāng)于2012年白酒業(yè)務(wù)EPS22倍加證券業(yè)務(wù)EPS10倍，建議50元以下積極買(mǎi)入，維持"強(qiáng)烈推薦"評(píng)級(jí)。(平安證券)

　　世聯(lián)地產(chǎn)：維持高增長(zhǎng)

　　公司的業(yè)績(jī)與業(yè)績(jī)快報(bào)一致，略高于此前市場(chǎng)的一致預(yù)期，主要原因是公司的主營(yíng)代理與顧問(wèn)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)較快。

　　行業(yè)集中度繼續(xù)提高，公司代理業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額明顯上升，縮小與易居的差距。公司2010年實(shí)現(xiàn)代理業(yè)務(wù)收入9.04億元，同比增長(zhǎng)77%。全年完成代理金額1,216億元(結(jié)算金額1,016億元)，增幅為75%，占全國(guó)商品房銷(xiāo)售總額的2.32%，較2009年提升了0.41個(gè)百分點(diǎn)。同期易居的結(jié)算代理銷(xiāo)售額約1,062億元，增速為22%，也高于全國(guó)房地產(chǎn)銷(xiāo)售額增速，行業(yè)的集中度繼續(xù)提升，同時(shí)公司縮小了與易居之間的差距，均符合我們此前的判斷。

　　代理行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司代理傭金率總體平穩(wěn)，毛利小幅下降。公司2010年的代理傭金率為0.89%，較2009年的0.88%小幅上升，符合我們的判斷。相比而言，易居的傭金率則持續(xù)下滑，從2009年的1.43%繼續(xù)下降到1.1%，可能由于世聯(lián)地產(chǎn)所在的珠三角地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)一直激烈，進(jìn)入新區(qū)域并未大幅拉低傭金率。由于2010年公司擴(kuò)張速度較快，新城市業(yè)務(wù)拓展導(dǎo)致代理業(yè)務(wù)毛利率從51.4%下降到了47.5%。

　　顧問(wèn)業(yè)務(wù)收入大幅增長(zhǎng)，略超我們的預(yù)期。公司2010年顧問(wèn)業(yè)務(wù)收入3.1億元，同比增長(zhǎng)97%，而2007-2009年公司顧問(wèn)業(yè)務(wù)的收入在1.5億元左右波動(dòng)，2010年顧問(wèn)業(yè)務(wù)的合約數(shù)和合約單價(jià)均明顯上升。2010年全年地產(chǎn)投資維持高位，龍頭企業(yè)顧問(wèn)業(yè)務(wù)收入均大幅增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾年隨著房地產(chǎn)投資增速的回落，顧問(wèn)業(yè)務(wù)的增速將有所下降。

　　二手房經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)受調(diào)控影響，收入有所下滑。公司2010年經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)收入5,148萬(wàn)元，較2009年下降17%，毛利率為1.12%，公司分店數(shù)從29家增加到了41家，但分店的平均銷(xiāo)售額明顯下降。

　　我們認(rèn)為長(zhǎng)期行業(yè)的集中度將持續(xù)提升，近幾年公司仍將以擴(kuò)大市場(chǎng)占有率為主要目標(biāo)，公司代理業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額的上升將是大概率的事件，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年收入增速能保持在25%左右。顧問(wèn)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，增速將有所放緩，而公司的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)則基本保持平穩(wěn)。公司在擴(kuò)張階段有一定的成本壓力，處在培育期的城市利潤(rùn)能否爆發(fā)仍有待觀察(詳細(xì)分析請(qǐng)見(jiàn)2月14日的調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)《快速擴(kuò)張的地產(chǎn)服務(wù)業(yè)龍頭》).

　　預(yù)計(jì)公司2011-2013年EPS為1.42元、1.81元、2.28元，對(duì)應(yīng)的市盈率分別為20倍、16倍、13倍，維持"推薦"評(píng)級(jí)。(興業(yè)證券)

　　鄂武商：業(yè)績(jī)符合預(yù)期日臻成熟的區(qū)域百貨龍頭

　　業(yè)績(jī)符合預(yù)期，2010年凈利潤(rùn)增速同比22.95%：

　　2010年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入105.37億元，同比增長(zhǎng)32.75%，符合我們之前106.89億元的估計(jì)。而歸屬母公司凈利潤(rùn)2.94億(EPS0.58元)，同比增速22.95%，，符合我們之前2010年全年3.00億(EPS0.59元)的預(yù)期。2010年公司營(yíng)業(yè)收入增速創(chuàng)1994年以來(lái)的收入增速新高，主要原因是百貨業(yè)務(wù)中的十堰門(mén)店正式計(jì)入合并報(bào)表，若剔除該門(mén)店首次并表因素，我們預(yù)期全年百貨的老店?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率在23-25%左右，基本和凈利潤(rùn)增速能匹配。

　　百貨外延次新門(mén)店表現(xiàn)優(yōu)異，看好二三線(xiàn)省內(nèi)布局：

　　公司2010年百貨業(yè)務(wù)持續(xù)進(jìn)行品牌調(diào)整和結(jié)構(gòu)優(yōu)化，取得較為突出的成績(jī)，2010年百貨業(yè)務(wù)收入共計(jì)58.22億，同比增長(zhǎng)42%。其中武漢廣場(chǎng)2010年銷(xiāo)售額首次突破20億大關(guān)，同比增速12.93%，而世貿(mào)、亞貿(mào)、建二店分別對(duì)品類(lèi)進(jìn)行了一定的結(jié)構(gòu)優(yōu)化，預(yù)計(jì)三家門(mén)店2010年銷(xiāo)售收入增速均能超過(guò)20%。此外公司在省內(nèi)異地開(kāi)設(shè)的兩家門(mén)店(襄樊和十堰)，我們認(rèn)為未來(lái)潛力較大，公司下沉省內(nèi)二三線(xiàn)的高端大店符合目前公司整體基調(diào)及形象。

　　超市業(yè)務(wù)穩(wěn)扎穩(wěn)打，外延擴(kuò)張略有所放緩：

　　2010年公司實(shí)現(xiàn)超市收入46.80億元，同比增速為22.9%，略低于我們之前全年25%營(yíng)業(yè)收入增速的預(yù)期，主要原因是公司量販業(yè)務(wù)1全年新開(kāi)門(mén)店僅為8家，低于我們?nèi)?0家的預(yù)期。截至2010年底，公司超市門(mén)店共計(jì)75家，經(jīng)營(yíng)面積68萬(wàn)平米(其中省內(nèi)二級(jí)城市36家)。內(nèi)涵方面，2010年超市面積坪效6882.27元/平米，同比增速8.08%，是自07年以來(lái)的最高增速，我們認(rèn)為公司外延方面增速放緩，旨在有效益的提高內(nèi)生發(fā)展，因此外延發(fā)展雖有所欠缺，但總體問(wèn)題不大。

　　期間費(fèi)用率略有下降，毛利率未來(lái)趨于穩(wěn)定：

　　10年公司總體期間費(fèi)用率為14.29%，較09年14.54%的水平略有下降。其中銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加37.91%/13.56%/-18.25%，主要是公司新增十堰人商和量販8家門(mén)店，導(dǎo)致銷(xiāo)售費(fèi)用有較大幅度增長(zhǎng)。管理費(fèi)用率增加主要由于摩爾項(xiàng)目工程土地?cái)備N(xiāo)較09年增加以及管理人員工資增加所致。此外由于10年公司減少了近2億貸款，使得相應(yīng)利息支出減少，從而降低了財(cái)務(wù)費(fèi)用。綜合毛利率10年下滑0.30個(gè)百分點(diǎn)至19.71%，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年毛利率水平將在20%左右的水平內(nèi)波動(dòng)。

　　維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)，百貨業(yè)態(tài)日臻成熟：

　　考慮配股情況(假定2011年10配3，配股價(jià)每股7元)，我們調(diào)整2011-13年EPS 0.57/0.76/0.95元(不配股情況為0.74/0.99/1.24元)，以2010年為基期未來(lái)三年CAGR28.8%，認(rèn)為公司合理價(jià)值在17.10元(不配股情況為22.20元)，對(duì)應(yīng)2011年主營(yíng)業(yè)務(wù)30倍市盈率。我們認(rèn)為鄂武商2011年下半年摩爾城的竣工以及十堰現(xiàn)代商業(yè)城一期的竣工，將促使公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模和品牌能力上一個(gè)新臺(tái)階，未來(lái)公司在武漢地區(qū)壟斷優(yōu)勢(shì)明顯，維持"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。(光大證券)